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2007 年 8 月 2 日 套息交易和其他影響貨幣金融穩定的風險 |
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全 球 貨 幣 及 金 融 穩 定，仍 然 受 到 多 項 風 險 因 素 影 響。
上 星 期 我 談 及 套 息 交 易 對 貨 幣 及 金 融 穩 定 構 成 的 潛 在 風 險，令 我 作 為 金 融 管 理 專 員 感 到 有 點 憂 慮。明 顯 地 投 資 者 可 能 未 能 準 確 評 估 套 息 交 易 涉 及 的 匯 率 風 險，以 致 放 心 從 事 大 量 這 類 交 易。但 當 市 況 不 利，迫 使 他 們 迅 速 平 倉，他 們 的 周 轉 能 力 可 能 會 大 受 影 響，以 致 對 整 體 金 融 體 系 造 成 不 穩 定。此 外，套 息 交 易 可 能 會 帶 動 大 量 資 金 流 入，更 可 能 造 成 資 產 價 格 泡 沫。一 旦 泡 沫 爆 破，便 會 對 經 濟、金 融 及 社 會 造 成 不 良 後 果。
事 實 上，套 息 交 易 只 是 我 們 近 期 加 緊 注 意 的 其 中 一 個 風 險 環 節。我 所 關 注 的 至 少 還 有 四 個 方 面，金 融 體 系 的 風 險 分 布 越 漸 模 糊 是 其 一。金 融 創 新 令 金 融 體 系 參 與 者 ( 尤 其 金 融 中 介 人 ) 可 以 將 風 險 轉 嫁 給 另 一 方。透 過 證 券 化，銀 行 差 不 多 在 借 出 貸 款 ( 尤 其 條 款 劃 一 的 按 揭 ) 的 同 時，已 可 將 信 貸 風 險 轉 嫁 給 另 一 方。但 銀 行 是 否 真 的 能 夠 把 風 險 轉 嫁 出 去 ？ 銀 行 其 實 有 否 在 知 情 或 不 知 情 下 直 接 或 間 接 地 向 接 手 承 擔 其 風 險 的 機 構 提 供 融 資 ？ 因 此 從 會 計 角 度 看，以 證 券 化 的 形 式 轉 嫁 風 險，是 有 別 於 從 銀 行 帳 冊 上 直 接 刪 除 某 項 資 產。但 有 一 點 很 清 楚 的，就 是 由 於 轉 嫁 風 險 輕 而 易 舉，加 上 市 場 競 爭 激 烈，像 美 國 次 級 按 揭 市 場 的 貸 款 準 則 便 有 所 鬆 懈。當 然，如 果 風 險 被 轉 嫁 予 財 政 狀 況 更 穩 健 的 投 資 者，會 有 助 金 融 體 系 更 趨 穩 定。事 實 上，有 些 人 認 為 無 借 助 槓 桿 融 資 的 長 線 投 資 者 較 其 他 人 更 能 承 受 金 融 市 場 急 速 調 整 的 震 盪。但 也 有 人 指 出，這 些 投 資 者 的 資 金 或 積 蓄 已 交 由 退 休 基 金 等 投 資 機 構 管 理，而 這 些 機 構 須 遵 守 嚴 格 的 信 貸 風 險 管 理 準 則，因 此 如 有 任 何 金 融 資 產 質 素 轉 差 都 會 被 自 動 沽 出，以 致 不 能 發 揮 上 述 的 穩 定 作 用。無 論 如 何，今 時 今 日 像 實 際 風 險 何 在、誰 最 終 承 受 風 險、風 險 是 否 得 到 審 慎 管 理，以 及 一 旦 風 險 擴 大 至 超 出 預 期，將 會 發 生 甚 麼 事 情 等 等 問 題，都 不 如 以 往 般 容 易 解 答。
以 上 所 談 及 的 都 是 國 際 間 共 同 關 注 的 風 險 問 題，而 另 一 個 我 們 注 視 的 環 節 則 與 香 港 的 福 祉 有 較 大 關 係：內 地 實 施 經 濟 宏 調。不 同 人 或 會 以 不 同 角 度 看 待 內 地 宏 調 及 其 對 貨 幣 與 金 融 穩 定 構 成 的 風 險，但 當 中 很 多 人 會 搬 出 慣 常 用 於 資 本 主 義 自 由 市 場 經 濟 的 一 套 方 法 來 進 行 分 析。當 然，市 場 終 歸 是 市 場，產 品 服 務 價 格 都 取 決 於 供 求 兩 者 的 互 動 關 係，只 是 政 府 干 預 程 度 有 所 不 同 而 已，但 面 對 內 地 這 個 社 會 主 義 的 市 場 經 濟，我 們 根 本 無 法 從 教 科 書 找 出 任 何 例 子 來 了 解 這 種 經 濟 體 系 的 運 作。正 是 由 於 這 種 不 了 解，內 地 的 發 展 和 措 施 往 往 出 乎 我 們 習 慣 的 資 本 主 義 自 由 市 場 的 意 料 之 外。事 實 上，一 般 市 場 手 段 的 宏 調 措 施 套 到 內 地 的 環 境 也 未 必 奏 效，因 此 當 局 往 往 只 好 採 取 行 政 措 施 來 解 決 事 情。儘 管 這 些 措 施 能 夠 達 到 預 期 效 果，但 卻 可 能 造 成 市 場 扭 曲，令 原 來 的 問 題 惡 化，增 加 解 決 問 題 付 出 的 代 價 和 對 市 場 的 影 響。
我 們 還 有 另 外 兩 個 關 注 的 事 項，但 由 於 它 們 本 身 和 其 對 全 球 金 融 穩 定 的 風 險 已 有 廣 泛 討 論，我 只 會 簡 單 一 提。這 兩 點 都 涉 及 美 國，一 是 美 國 住 屋 市 場，尤 其 住 屋 融 資。全 世 界 的 住 屋 市 場 都 不 一 樣，因 此 不 能 以 香 港 的 例 子 以 偏 蓋 全。不 過 最 低 限 度 我 們 以 往 的 經 驗 大 概 說 明 原 來 事 情 可 以 惡 化 到 甚 麼 程 度。另 一 值 得 關 注 的 風 險 是 國 際 收 支 失 衡。這 是 個 大 家 都 認 為 無 法 持 續，並 繼 續 希 望 最 終 會 有 秩 序 地 作 出 調 整 的 問 題。人 們 將 焦 點 集 中 於 匯 率，認 為 它 就 是 解 決 問 題 的 良 方，這 點 我 不 敢 苟 同。而 在 保 護 主 義 抬 頭 之 下，各 界 對 此 各 持 己 見，對 全 球 金 融 都 不 是 好 事。
香 港 金 融 管 理 局 總 裁
任 志 剛
