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2007 年 7 月 12 日 對沖基金的角色(II) |
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透 過 監 管 對 沖 基 金 的 交 易 對 手 來 管 理 對 沖 基 金 涉 及 的 系 統 性 風 險 是 相 當 困 難 的。要 有 效 管 理 有 關 風 險，各 地 區 的 監 管 機 構 需 共 同 合 作。
對 沖 基 金 對 金 融 市 場 發 揮 多 項 重 要 作 用，其 中 包 括 推 動 金 融 產 品 創 新、增 加 市 場 的 流 動 性、利 用 套 戥 活 動 改 善 市 場 效 率，以 及 透 過「反 向 投 資」幫 助 穩 定 市 場。但 對 沖 基 金 帶 來 的 系 統 性 風 險 往 往 難 以 管 理，實 在 不 容 忽 視。大 部 分 監 管 機 構 的 對 策 是 透 過 監 管 對 沖 基 金 的 交 易 對 手 來 管 理 有 關 風 險，其 中 以 銀 行 及 證 券 商 為 主。這 種 間 接 監 管 的 模 式 能 否 取 得 成 效，視 乎 兩 個 關 鍵 因 素，一 是 市 場 紀 律 能 否 發 揮 制 約 作 用，另 一 是 受 監 管 的 金 融 機 構 是 否 妥 善 管 理 好 交 易 對 手 風 險。
人 們 有 充 分 理 由 懷 疑 這 些 受 監 管 機 構 能 否 對 對 沖 基 金 發 揮 市 場 紀 律 制 約，特 別 是 對 沖 基 金 業 務 現 已 成 為 銀 行 和 證 券 商 的 一 個 主 要 收 入 來 源。經 紀 業 務 競 爭 激 烈，這 些 機 構 可 能 面 對 客 戶 壓 力 而 放 寬 風 險 管 理。由 於 管 理 費 與 投 資 表 現 掛 鈎，對 沖 基 金 經 理 很 多 時 會 傾 向 承 受 較 高 風 險 以 增 加 回 報，甚 至 忽 略 市 場 紀 律。此 外，以 現 時 大 部 分 對 沖 基 金 偏 低 的 透 明 度 來 說，實 在 令 人 懷 疑 它 們 能 否 在 適 當 時 間 提 供 足 夠 而 又 準 確 的 資 訊，使 市 場 紀 律 發 揮 效 能。
此 外，受 監 管 機 構 的 交 易 對 手 風 險 管 理 是 否 完 善，能 否 應 付 對 沖 基 金 帶 來 的 潛 在 風 險，亦 受 到 質 疑。交 易 對 手 風 險 管 理 是 否 具 成 效，取 決 於 有 否 選 用 合 適 的 風 險 管 理 模 型。大 部 分 風 險 管 理 模 型 都 是 在 經 濟 金 融 順 景 的 情 況 下 發 展 出 來，因 而 未 必 能 夠 掌 握「低 概 率 事 件」的 風 險 ( 所 謂 的 尾 端 風 險 )。有 些 人 甚 至 反 對 保 證 金 要 求 等 風 險 管 理 措 施，認 為 可 能 會 在 金 融 市 場 受 壓 時 增 加 其 跌 勢，使 金 融 市 場 更 不 穩 定。
雖 然 較 早 前 Amaranth 倒 閉 對 金 融 市 場 造 成 的 系 統 性 衝 擊 相 對 有 限，但 我 們 仍 不 能 掉 以 輕 心。Amaranth 能 在 市 場 渾 然 不 知 的 情 況 下 囤 積 大 量 能 源 商 品 期 貨，反 映 交 易 對 手 風 險 管 理 並 不 如 大 部 分 監 管 機 構 預 期 般，可 以 有 效 地 預 防 持 倉 量 過 份 集 中 的 情 況。這 事 件 亦 反 映 了 對 沖 基 金 透 明 度 不 高，可 能 令 交 易 對 手 與 監 管 機 構 無 法 及 早 察 覺 風 險 集 中 的 程 度。對 沖 基 金 沒 有 法 律 責 任 向 監 管 機 構 匯 報，亦 沒 有 誘 因 向 交 易 對 手 披 露 更 多 資 料。此 外，對 沖 基 金 可 透 過 聘 用 多 個 主 要 經 紀 商，輕 易 掩 飾 實 際 持 倉 量。
雖 然 間 接 監 管 有 不 足 之 處，但 我 們 仍 應 盡 最 大 努 力 把 它 做 好。為 使 間 接 監 管 更 具 成 效，對 沖 基 金 必 須 合 作，提 高 透 明 度 及 遵 守 最 佳 營 運 及 披 露 守 則。我 很 高 興 另 類 投 資 管 理 協 會 及 管 理 基 金 協 會 等 業 界 組 織 正 朝 此 方 向 努 力，制 訂 披 露 及 管 治 守 則 與 標 準。這 是 個 好 開 始，但 關 鍵 仍 在 於 說 服 基 金 經 理 切 實 遵 守 這 些 守 則 與 標 準。
我 們 當 然 不 能 單 單 倚 靠 對 沖 基 金 的 合 作 來 維 持 金 融 穩 定。監 管 機 構 應 繼 續 密 切 注 視 銀 行 和 證 券 商 與 對 沖 基 金 有 關 的 業 務，以 監 察 對 沖 基 金 帶 來 的 風 險。英 國 金 融 服 務 管 理 局 就 倫 敦 主 要 經 紀 進 行 每 半 年 的 調 查 便 是 一 個 好 例 子。但 由 於 大 部 分 對 沖 基 金 及 其 交 易 對 手 都 在 環 球 金 融 市 場 運 作，不 同 地 區 的 監 管 機 構 必 須 協 調 彼 此 間 的 監 察 工 作。
監 管 機 構 亦 應 更 積 極 為 對 沖 基 金 業 制 訂 適 當 的 披 露 框 架。英 國 金 融 服 務 管 理 局 最 近 公 布 的 對 沖 基 金 透 明 度 指 引，對 其 他 監 管 機 構 甚 具 參 考 價 值。我 很 同 意 該 局 的 看 法，認 為 對 沖 基 金 披 露 資 料 應 最 少 達 到 三 個 目 的，就 是 保 障 投 資 者、保 持 金 融 穩 定 及 維 持 市 場 操 守。換 言 之，披 露 資 料 必 須 充 分、準 確 及 全 面，讓 投 資 者 能 作 出 合 適 的 投 資 決 定、貸 款 人 及 交 易 對 手 能 評 估 對 沖 基 金 的 信 貸 質 素、並 符 合 有 關 的 規 定 與 法 規。
香 港 金 融 管 理 局 總 裁
任 志 剛
