|
||||||||||||
 |
||||||||||||
|
||||||||||||
|
||||||||||||
|
||||||||||||
|
|
 |
   |
 |
|
|||
|
2005 年 2 月 1 日 從 統 計 數 據 看 香 港 股 市 發 展 |
|
新 年 伊 始，港 交 所 公 佈 的 2004 年 度 統 計 數 據 顯 示 港 股 升 勢 雖 較 2003 年 放 緩，但 卻 創 下 多 項 紀 錄，見 證 香 港 支 柱 產 業 之 一 的 金 融 業 持 續 得 到 鞏 固 及 發 展。解 讀 有 關 數 據 可 幫 助 對 香 港 股 市 過 去 及 未 來 的 發 展 趨 勢 作 出 正 確 判 斷，為 其 長 遠 發 展 策 略 的 制 訂 提 供 有 用 的 參 考。
創 紀 錄 的 總 市 值、成 交 及 上 市 公 司 數 目
截 至 2004 年 底，港 股 總 市 值 創 下 了 66959 億 港 元 的 歷 史 新 高，較 回 歸 前 1997 年 7 月 46072 億 港 元 的 舊 紀 錄 高 45%，較 回 歸 後 由 科 技 股 泡 沫 所 帶 動 的 2000 年 8 月 51609 億 港 元 紀 錄 高 30%。香 港 股 市 的 規 模 相 當 於 本 港 實 質 GDP 約 4.5 倍，相 對 於 存 款 規 模 約 為 3.8 萬 億 港 元 的 銀 行 體 系 以 及 約 為 0.6 萬 億 港 元 的 港 元 債 市 來 說，香 港 股 市 無 疑 是 最 具 深 度 的 資 本 市 場。即 使 是 把 全 球 最 大 的 兩 個 股 市 — — 紐 約 及 納 斯 達 克 市 場 至 去 年 11 月 底 的 總 市 值 相 加，其 157242 億 美 元 的 絕 對 規 模 雖 大，但 也 只 相 當 於 美 國 實 質 GDP 約 1.3 倍，相 對 規 模 遠 不 及 香 港 股 市。
;void(0);)
可 以 想 像，股 市 規 模 創 下 紀 錄 當 然 能 帶 動 成 交 取 得 突 破。事 實 上，2004 年 全 年 港 股 總 成 交 也 創 下 39741 億 港 元 的 紀 錄 ( 每 天 平 均 成 交 約 為 159 億 港 元 )。不 過，它 僅 較 1997 年 37890 億 港 元 的 舊 紀 錄 高 出 少 許，遠 不 及 總 市 值 上 的 差 距，這 暗 示 股 市 成 交 的 相 對 活 躍 程 度 反 而 可 能 有 所 不 如。為 印 證 這 一 猜 測，我 們 把 港 股 總 成 交 金 額 除 以 年 底 時 港 股 總 市 值 後 得 出 一 個 比 率，代 表 港 股 當 年 易 手 的 情 況，反 映 成 交 的 相 對 活 躍 程 度。按 這 樣 的 方 法 計 算，2004 年 港 股 約 有 59% 易 手，低 於 1997、1998 及 2000 年 118%、64% 及 64% 的 比 率，顯 示 雖 然 成 交 金 額 創 下 新 高，但 成 交 的 相 對 活 躍 程 度 卻 未 能 同 步 而 長。但 需 要 指 出 的 是 1997 年 港 股 交 易 受 到 資 產 泡 沫、回 歸 及 亞 洲 金 融 風 暴 的 特 殊 影 響，1998 年 則 受 港 元 危 機、港 府 入 市 干 預 的 特 殊 影 響，而 2000 年 則 受 全 球 股 市 泡 沫 頂 峰 的 影 響，因 此 雖 然 2004 年 港 股 相 對 成 交 未 能 創 紀 錄，但 其 健 康 程 度 無 疑 遠 勝 當 年。
;void(0);)
在 這 些 市 值 及 成 交 方 面 的 紀 錄 背 後，既 有 價 格 也 有 數 量 的 因 素，即 股 市 繼 續 上 升 及 上 市 公 司 數 目 不 斷 增 長 的 貢 獻。在 總 市 值 較 2003 年 有 22% 的 提 升 當 中，主 要 貢 獻 應 來 自 大 市 的 整 體 造 好。涵 蓋 香 港 股 市 總 市 值 逾 七 成 的 恆 生 指 數 在 去 年 升 幅 有 13%，而 涵 蓋 主 板 大 市 市 值 九 成 半 的 恆 生 綜 合 指 數 去 年 升 幅 也 達 13%，顯 示 總 市 值 創 新 高 主 要 由 股 價 整 體 上 升 帶 動。但 不 可 忽 視 的 是 香 港 股 市 在 開 拓 和 擴 展 方 面 也 繼 續 取 得 重 大 突 破。去 年 主 板 加 創 業 板 的 上 市 公 司 總 數 目 創 下 了 1096 隻 的 新 高，較 2003 年 增 長 6%，加 上 集 資 主 體 多 是 市 值 較 大 的 中 國 企 業，也 有 力 推 動 了 香 港 股 市 規 模 的 擴 張。
;void(0);)
其 他 重 要 成 績
除 此 以 外，2004 年 港 股 還 在 其 他 多 個 方 面 取 得 重 要 成 就，其 中 計 有 H 股 成 交 金 額 達 9411 億 港 元，創 下 歷 年 新 高；衍 生 權 證 成 交 金 額 達 5245 億 港 元，創 下 歷 年 新 高；新 上 市 衍 生 權 證 也 創 下 1259 隻 的 新 高；同 時 所 有 期 貨、期 權、股 票 期 權、恆 生 指 數 期 貨 的 成 交 合 約 均 創 下 新 高，即 現 貨 及 衍 生 產 品 市 場 並 重 發 展，產 生 良 性 互 動。
在 這 一 連 串 紀 錄 的 推 動 之 下，根 據 國 際 證 券 交 易 所 聯 會 至 去 年 11 月 份 的 統 計，港 股 總 市 值 達 到 8465 億 美 元，排 名 全 球 第 9，較 前 兩 年 上 升 一 位，在 亞 洲 僅 次 於 排 名 第 3 的 東 京 股 市。港 股 總 市 值 較 排 第 8 位 的 西 班 牙 股 市 僅 差 6%，而 較 排 第 7 位 多 倫 多 股 市 的 差 距 則 擴 大 到 26%。不 過 如 果 把 匯 率 因 素 一 併 考 慮，由 於 總 市 值 是 以 美 元 計 算，而 期 內 歐 元 兌 美 元 升 值 約 6%，加 元 兌 美 元 升 值 也 為 6%，但 港 元 因 聯 繫 匯 率 的 緣 故 匯 率 並 無 明 顯 變 化，那 麼 可 以 推 斷 港 股 在 撇 除 匯 率 因 素 影 響 之 後 其 實 與 西 班 牙 股 市 規 模 相 當，可 居 於 全 球 第 8 大 之 位。以 香 港 一 個 城 市 經 濟 來 說，這 樣 的 規 模 及 市 場 深 度，加 上 良 好 的 聲 譽 和 自 由 開 放 的 市 場 體 系，應 可 繼 續 吸 引 國 際 資 金 匯 聚，產 生 良 性 互 動，維 持 持 久 優 勢。
在 集 資 方 面，去 年 本 港 股 市 IPO 的 集 資 金 額 計 有 958 億 港 元，僅 次 於 2000 年 時 1321 億 港 元 的 紀 錄，在 股 市 不 存 在 泡 沫 的 情 況 下 表 現 可 算 十 分 強 勁。若 計 入 公 司 上 市 後 再 集 資 的 金 額，則 本 港 股 市 去 年 總 集 資 達 到 2709 億 港 元，在 全 球 股 市 排 名 第 3，僅 次 於 紐 約 及 西 班 牙 股 市，表 現 拋 離 了 傳 統 的 倫 敦、東 京 乃 至 納 斯 達 克 等 市 場，雖 然 較 2000 年 股 市 泡 沫 高 峰 期 集 資 狂 潮 的 4673 億 港 元 尚 有 一 段 距 離，但 它 已 超 越 了 1997 年 時 的 水 平。另 外，香 港 股 市 維 持 了 一 貫 強 勁 的 二 手 市 場 集 資 功 能，其 二 手 市 場 再 集 資 與 一 手 市 場 基 本 維 持 了 約 2:1 的 歷 史 平 均 比 率，顯 示 了 香 港 股 市 在 有 關 方 面 的 深 度。正 是 因 為 如 此，才 能 在 吸 引 IPO，繼 而 反 過 來 進 一 步 推 動 二 手 市 場 方 面 成 績 顯 著。
;void(0);)
但 恆 生 指 數 卻 未 能 創 出 新 高
在 這 眾 多 紀 錄 當 中，倒 是 一 個 沒 能 創 出 新 高 的 數 字 變 得 突 出，令 人 關 注，這 便 是 恆 生 指 數。它 於 2004 年 收 於 14230.14，較 2000 年 3 月 28 日 收 市 紀 錄 18301.69 仍 要 低 22%，這 便 帶 出 了 為 何 出 現 股 市 市 值、成 交 均 創 下 紀 錄，但 代 表 大 市 的 恆 指 卻 離 其 歷 史 高 位 尚 有 一 段 距 離 的 問 題。答 案 相 信 可 以 從 幾 個 方 面 得 到 ﹕ 一 是 上 市 公 司 數 目 不 斷 增 長；二 是 恆 指 成 份 股 不 斷 變 化；三 是 恆 指 成 份 股 挑 選 有 一 定 限 制。
;void(0);)
首 先，由 於 香 港 股 市 不 斷 成 功 吸 引 到 更 多 新 公 司 上 市，令 股 市 市 值、成 交 均 創 下 紀 錄，但 這 與 恆 指 並 未 創 新 高 之 間 並 不 存 在 必 然 矛 盾，反 而 顯 示 香 港 在 亞 洲 區 中 作 為 公 司 上 市 首 選 地 的 優 勢 並 非 一 定 要 與 大 市 表 現 同 步。2000 年 底 時，香 港 上 市 公 司 共 有 790 家。至 2004 年 底 時，升 至 1096 家，升 幅 39%，帶 動 總 市 值 同 期 以 30% 的 幅 度 增 長。但 從 2000 年 開 始，港 股 卻 進 入 了 長 達 3 年 多 的 調 整 期，因 此 便 造 成 了 上 述 的 差 異。
其 次，恆 指 成 份 股 歷 年 來 的 調 整 使 今 天 14000 點 背 後 的 含 義 與 2000 年 時 18000 點 已 有 很 大 區 別。在 2000 年 3 月 幫 助 恆 指 創 下 歷 史 高 位 的 33 隻 成 份 股 當 中，除 香 港 電 訊 為 電 訊 盈 科 收 購 而 更 替 的 特 殊 個 案 外，共 有 11 隻 成 份 股 即 1/3 被 換 馬，恆 指 新 貴 當 中 不 乏 在 2000-2004 年 間 才 剛 上 市 不 久 的 股 份，加 上 恆 指 換 馬 本 身 就 是 汰 弱 迎 強 的 過 程，故 它 在 大 市 總 市 值 上 的 擴 張 效 應 要 比 起 在 股 價 即 指 數 上 更 為 明 顯。恆 指 的 計 算 公 式 是 ﹕
當 有 成 份 股 更 替 時，由 於 是 以 強 換 弱，故 往 往 使 恆 指 有 上 升 的 傾 向 ( 具 體 是 升 是 跌 及 其 幅 度 仍 要 視 新 成 份 股 令 總 市 值 增 減 的 淨 值 )，但 之 後 恆 指 能 否 回 到 歷 史 高 位 便 要 看 各 成 份 股 股 價 的 綜 合 表 現 了。在 現 有 成 份 股 當 中 大 部 份 的 股 價 仍 低 於 2000 年 歷 史 高 位 的 情 況 下，恆 指 未 能 創 出 新 高 也 應 是 在 預 料 之 中。
最 後，恆 指 成 份 股 的 挑 選 有 一 定 的 準 則，其 中 一 條 是 按 聯 交 所 定 義 要 並 非 外 國 公 司，這 條 不 無 爭 議 的 規 定 便 把 H 股 排 除 在 恆 指 之 外，因 為 它 們 的 註 冊 地 是 在 內 地，屬 外 國 公 司，而 偏 偏 H 股 當 中 有 眾 多 是 龐 大 的 國 營 企 業，即 使 是 以 所 發 行 的 H 股 涵 蓋 的 市 值 計 算 也 仍 勝 過 許 多 恆 指 成 股 份。這 樣，H 股 雖 然 在 本 港 股 市 比 重 日 趨 增 加，而 且 其 股 價 表 現 多 已 超 過 2000 年 時 水 平 ( 只 是 還 不 及 金 融 風 暴 及 中 資 債 務 危 機 前 的 水 平 )，但 也 只 能 反 映 在 港 股 總 市 值、而 非 在 恆 生 指 數 之 中。
中 國 因 素 的 影 響 日 漸 加 深
港 股 2004 年 統 計 當 中 由 中 國 因 素 帶 動 香 港 股 市 轉 型 的 特 徵 表 露 無 遺，包 括 紅 籌、國 企 及 民 企 在 內 的 內 地 以 及 其 它 中 資 企 業 ( 以 下 統 稱 內 地 企 業 ) 已 成 為 香 港 股 市 的 主 力 ﹕
-
至 2004 年 底 時，在 香 港 掛 牌 的 內 地 企 業 共 有 304 家，佔 整 體 的 28%；
-
內 地 企 業 總 市 值 為 20205 億 港 元，佔 港 股 大 市 的 30%；
-
香 港 自 1993 年 1 月 起 為 內 地 企 業 共 集 資 9010 億 港 元，佔 整 體 的 49%；
-
2004 年 內 地 企 業 股 份 總 成 交 達 16651 億 港 元，佔 大 市 成 交 的 42%；
-
其 中 頭 10 大 成 交 最 暢 旺 股 份 當 中 內 地 企 業 10 居 其 6；
-
內 地 企 業 IPO 總 金 額 為 754 億 港 元，佔 整 體 的 79%；
-
其 中 頭 10 大 IPO 當 中 內 地 企 業 10 居 其 8，且 穩 佔 前 5 位；
-
港 股 歷 史 上 最 大 的 10 宗 IPO 均 為 內 地 企 業；
這 些 統 計 一 方 面 揭 示 了 香 港 股 市 成 功 轉 型 至 以 服 務 內 地 改 革 開 放 為 依 托，另 一 方 面 也 反 映 了 中 港 之 間 不 斷 提 升 的 相 互 依 存 度。香 港 股 市 的 鞏 固、發 展 要 依 重 內 地 企 業 的 重 大 支 持，內 地 企 業 選 擇 在 香 港 上 市 和 交 易 對 本 港 投 資 銀 行、商 業 銀 行、會 計 以 及 證 券 等 多 個 行 業 帶 來 了 豐 厚 的 業 務 和 收 入，推 動 了 香 港 金 融 業 的 轉 型 和 發 展，促 進 了 香 港 的 繁 榮，鞏 固 了 香 港 的 國 際 金 融 中 心 地 位。與 此 同 時，香 港 為 內 地 企 業 提 供 了 一 個 具 專 業 和 深 度 的 融 資 市 場，為 內 地 經 濟 發 展 提 供 了 充 份 的 資 金 支 援，並 透 過 本 港 國 際 高 標 準 的 市 場 監 管、會 計 準 則、企 業 管 理 及 訊 息 披 露 優 勢 為 內 地 企 業 走 向 國 際，促 進 內 地 企 業 本 身 市 場 化 的 改 革，為 中 國 走 向 世 界 作 出 了 重 大 貢 獻。這 無 疑 是 一 個 雙 贏 的 局 面。
未 來 的 機 遇 與 挑 戰
2004 年 中 國 因 素 在 香 港 股 市 的 影 響 力 大 幅 提 升，與 中 國 因 應 形 勢 加 快 改 革 開 放 步 伐 有 關，也 與 跨 境 資 金 因 憧 憬 人 民 幣 升 值 而 炒 作 具 濃 厚 中 國 概 念 的 港 元 資 產 有 關。進 入 2005 年，這 兩 大 動 力 看 來 得 以 持 續 的 機 會 不 小。如 果 說 2004 年 中 國 因 應 資 金 流 入 而 鼓 勵 企 業 走 出 去，並 加 快 市 場 化 改 革 步 伐 令 香 港 股 市 受 惠 於 內 地 的 能 源、電 訊、保 險 等 企 業 上 市 的 話，那 麼 2005 年 香 港 IPO 市 場 頗 有 可 能 以 大 型 國 有 商 業 銀 行 及 股 份 制 銀 行 的 上 市 為 主。根 據 業 界 的 估 計，今 年 有 關 的 集 資 有 可 能 因 此 而 超 越 2000 年 時 1321 億 港 元 的 紀 錄。當 然，全 球 乃 至 香 港 股 市 市 況 的 好 壞 會 決 定 眾 多 的 集 資 個 案 能 否 一 一 順 利 成 行，而 以 目 前 形 勢 判 斷，股 市 大 幅 調 整 或 是 中 國 經 濟 出 現 大 幅 滑 坡 而 遏 止 內 地 企 業 來 港 上 市 意 欲 的 風 險 仍 非 主 要，故 香 港 股 市 應 可 繼 續 得 到 中 國 因 素 的 大 力 支 持。此 外 便 是 資 金 流 動 的 因 素。近 日 國 家 領 導 人 關 於 保 持 人 民 幣 匯 率 在 合 理、均 衡 水 平 上 基 本 穩 定 的 發 言 令 市 場 上 關 於 人 民 幣 升 值 的 投 機 預 期 稍 有 減 弱。加 上 這 種 投 機 一 般 時 效 性 短，不 可 能 長 期 堅 持 有 虧 損 的 投 機，故 短 期 內 可 能 會 在 捕 捉 不 到 人 民 幣 升 值 時 機 的 情 況 下 暫 時 撤 退。但 隨 著 時 間 推 移，離 人 民 幣 匯 率 制 度 改 革 又 近 一 步 已 是 市 場 上 基 本 的 共 識，那 麼 或 遲 或 早 這 種 預 期 又 可 能 帶 動 資 金 重 臨 香 港。
中 期 來 說，香 港 股 市 仍 可 望 受 惠 於 中 國 因 素 的 較 大 支 持，無 論 國 企、紅 籌 還 是 民 企，都 將 按 國 際 標 準 逐 步 走 上 市 場 化 規 範 發 展 之 路，而 且 在 這 一 過 程 當 中 中 國 國 力 及 經 濟 規 模 會 不 斷 壯 大，這 對 香 港 股 市 無 疑 是 利 好 的。但 長 遠 來 說 香 港 股 市 要 面 對 的 兩 大 趨 勢 可 能 ﹕ (1) 它 會 為 中 國 股 份 所 左 右；(2) 當 中 國 內 地 股 市 及 企 業 完 成 本 身 的 市 場 化 改 革 後，它 將 面 臨 內 地 及 國 際 股 市 對 中 國 企 業 上 市 的 競 爭。
正 如 隨 著 中 國 經 濟 不 斷 成 長，而 且 開 放 度 越 來 越 高，香 港 經 濟 週 期 與 之 的 關 係 越 來 越 緊 密 一 樣，香 港 股 市 為 中 國 股 份 所 左 右 並 非 是 遙 不 可 及 的 事 情。也 就 是 說，屆 時 港 股 將 主 要 是 針 對 香 港 以 及 中 國 的 一 個 股 票 市 場，港 股 的 盛 衰 榮 辱 也 將 與 中 國 緊 密 相 連。這 便 牽 涉 到 如 何 看 待 香 港 市 場 國 際 化 程 度 的 問 題 了。若 以 股 市 投 資 資 金 來 源 來 看，只 要 香 港 繼 續 堅 持 不 設 資 金 管 制 的 自 由 市 場 原 則，那 麼 它 將 是 國 際 資 金 匯 聚 的 寶 地，投 資 資 金 的 國 際 化 程 度 仍 然 會 極 高。若 從 上 市 公 司 角 度 看，香 港 經 濟 和 市 場 的 高 度 成 熟 決 定 了 本 港 再 難 有 眾 多 大 型 企 業 排 隊 等 上 市，香 港 股 市 要 發 展 必 然 要 對 外 拓 展，其 對 象 包 括 中 國 內 地、台 灣 和 其 他 地 區。國 際 化 與 否 不 應 簡 單 取 決 於 上 市 公 司 的 來 源 地，更 重 要 的 是 看 上 市 公 司 的 質 素 能 否 符 合 國 際 最 高 標 準。因 此 只 要 香 港 股 市 未 來 的 定 位、規 劃、發 展 和 運 作 都 以 此 為 原 則，積 極 擔 當 起 協 助 中 國 企 業 走 向 國 際，並 引 導 國 際 投 資 者 通 過 香 港 走 入 中 國 的 雙 重 角 色，在 監 管 和 市 場 基 建 上 給 內 地 予 幫 助，深 化 及 鞏 固 香 港 股 市 的 優 勢，則 無 需 憂 慮 其 國 際 化 程 度。而 且 長 遠 當 中 國 發 展 成 熟，由 資 本 輸 入 轉 為 資 本 輸 出，那 麼 香 港 股 市 更 會 有 擔 當 外 國 企 業 與 中 國 資 金 之 中 介 的 大 量 商 機，令 香 港 股 市 的 國 際 化 程 度 更 進 一 步。
當 中 國 市 場 化 改 革 基 本 完 成 後，香 港 股 市 是 否 仍 對 爭 取 內 地 企 業 上 市 具 競 爭 力 要 取 決 於 未 來 香 港 能 否 在 本 已 擁 有 的 眾 多 優 勢 上 進 一 步 提 升 市 場 深 度、素 質、監 管 及 公 司 管 治 的 水 平，從 而 繼 續 加 強 投 資 者 的 信 心。能 做 到 這 些，那 麼 屆 時 內 地 企 業 面 臨 在 哪 一 個 市 場 進 行 融 資 的 選 擇 時，其 天 秤 仍 會 傾 向 香 港 股 市。
高 級 經 濟 研 究 員
戴 道 華
